《基(jī)金经理投资笔记(jì)》宏观策(cè)略系列

　　把脉经(jīng)济周期拐点 实现财富管理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士），创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博(bó)士(shì)），创金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容

　　上期(qī)分享中（查看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背景是市场进入(rù)了战略相持(chí)阶段，进攻和(hé)防守的理由都不(bù)是(shì)非(fēi)常清(qīng)晰(xī)。周末中央发布长(zhǎng)期(qī)的(de)产业政策，基调(diào)是清晰的，但那是诗和(hé)远方，是(shì)战略(lüè)性的布(bù)局，很多投资(zī)者更喜欢战术性的机会。伯(bó)克希(xī)尔哈(hā)撒韦年度股东大会在(zài)巴菲(fēi)特的(de)老(lǎo)家奥巴哈(hā)举行(xíng)，吸引了(le)全球投资(zī)者的目光，投资者总(zǒng)希(xī)望可(kě)以从中(zhōng)寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价值(zhí)投资(zī)的道虽(suī)相(xiāng)同，但法、术(shù)、器是各异的。不仅(jǐn)如此(cǐ)，伯克希尔决(jué)策者对宏观(guān)环(huán)境的担忧，对数(shù)字技(jì)术的批判，很多(duō)与会(huì)者收获的可能(néng)不是(shì)清晰(xī)的思路，而是在迷宫中又多(duō)走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨慎的A股(gǔ)投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一个很重(zhòng)要的理由是根据惯例(lì)，银(yín)行(xíng)保险等利(lì)好兑现后往往是市场开始(shǐ)调整的开(kāi)始。A股投资历来是有季(jì)节(jié)性的，但这未(wèi)必是历史(shǐ)的铁律，比(bǐ)如(rú)2022年(nián)5月市(shì)场在新(xīn)的政策基调下开始(shǐ)全面大反(fǎn)攻。我们需要因时而变，投(tóu)资者需(xū)要考虑到当前的市场背景已经和之前有很(hěn)大的不同(tóng)。当前市场(chǎng)进入战略僵持(chí)阶段(duàn)的(de)一个重要理由是除了逻(luó)辑推演，很多重要问题很难用清(qīng)晰的事实来验(yàn)证(zhèng)。谨慎的投资者往往是见好就收(shōu)或者谋定而后动，因此才(cái)有了上(shàng)述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的(de)地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内部(bù)看，市场(chǎng)已经提(tí)前(qián)交易了政策的方(fāng)向，而且今(jīn)年国(guó)内的(de)政策本身也(yě)不是大(dà)开大(dà)合。新(xīn)出台的政策(cè)更多(duō)地在落实(shí)上，较少(shǎo)新的提法。

　　第(dì)二，从外部看，美联储依然在通胀、就业数据、金融(róng)数据和增长数(shù)据传递(dì)的(de)混乱信息中纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看，数字经济和中(zhōng)特估(gū)依然既有政策(cè)、也(yě)有业绩或(huò)者(zhě)有未来(lái)预(yù)期的业绩(jì)改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极致，也是不争(zhēng)的事实。除了(le)这(zhè)两条主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有(yǒu)反弹，但难以成为(wèi)持(chí)续的配置(zhì)主(zhǔ)题，新(xīn)能源(yuán)崩坏的筹码预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四(sì)，从(cóng)交易行为看(kàn)，投资者并未形成(chéng)一(yī)致(zhì)预期。随着(zhe)一季报的披露，市场阶段性发挥了(le)对盈利现实的定价效率。具体(tǐ)表现为(wèi)，业(yè)绩出现一定修复和表(biǎo)现有(yǒu)韧性的(de)金(jīn)融、中(zhōng)药(yào)、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较(jiào)好，家电此前也有一定表(biǎo)现。不(bù)过，随着业(yè)绩的公布反(fǎn)而出现了一定的买预期卖现实(shí)的操作。当然，相对而言市(shì)场(chǎng)也有定(dìng)价效率不(bù)稳定的一面，同样是业(yè)绩修复(fù)或有韧性的农林牧渔、新能源和消费(fèi)板块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一季报显示(shì)企业盈利仍在磨(mó)底阶段

　　短期(qī)市(shì)场的核心矛盾在于缺乏特(tè)别明(míng)显的亮点，TMT主线前(qián)期超额收益(yì)过于显(xiǎn)著，目(mù)前除了(le)游(yóu)戏(xì)、传媒(méi)一枝(zhī)独秀外，其他(tā)TMT细分领域阶段性有所回调(diào)。中(zhōng)特估相关的基建(jiàn)、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈(yíng)利有(yǒu)支撑、估值也较低(dī)，因此在最近市场调整(zhěng)的时候(hòu)整体表现较好。在这两(liǎng)条我们(men)看好的全年(nián)主线之(zhī)外，市(shì)场(chǎng)部分定(dìng)价了一季报行情，但核心问题在于当前盈利仍处(chù)在(zài)磨底阶段(duàn)。扣除金(jīn)融(róng)和两桶油，A股的盈(yíng)利还在下滑，这意味(wèi)着(zhe)短期(qī)盈利很(hěn)难撑起(qǐ)A股系统性的行情。所(suǒ)以，我(wǒ)们看到这(zhè)两条(tiáo)主(zhǔ)线之(zhī)外(wài)其(qí)他业绩(jì)尚可(kě)的板块，整体反弹(dàn)的幅度(dù)都(dōu)相对(duì)有限。消费(fèi)的盈利有一定的修复(fù)，而市场由于前(qián)期的悲(bēi)观情绪尚(shàng三三沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口)未对(duì)其定价(jià)，这可能蕴含阶段性交易机(jī)会。

　　三(sān)、战略(lüè)性布局是清晰而明确的：政策关注产业(yè)升级和人的问题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的阶段，政治局会议、中央财经(jīng)委会议和(hé)国常会相继召开。决(jué)策(cè)层对于当前经济复苏动力不足、复苏势(shì)头不(bù)稳的问题(tí)，有着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不会(huì)再走老路(lù)——不(bù)会(huì)通(tōng)过低水(shuǐ)平的债务扩张(zhāng)来刺(cì)激经济，而(ér)是聚焦实(shí)体经济的产业(yè)升级(jí)，推进产(chǎn)业智能(néng)化、绿色化、融合化。

　　现代(dài)产业体系下的融合发展

　　这(zhè)次财经(jīng)委会议(yì)的一个新提法(fǎ)是(shì)“坚(jiān)持三(sān)次产业(yè)融合发(fā)展(zhǎn)，避免(miǎn)割裂对立(lì)；坚(jiān)持推动传统产(chǎn)业转型升级，不能当成(chéng)‘低(dī)端产业’简单退出(chū)”，这个提(tí)法很重要。我们去(qù)年(nián)底强调接下来一段时间的政策需要(yào)强调均(jūn)衡性和系统性，才能形成经济发展的合力(lì)。卡(kǎ)脖子的(de)领域要重(zhòng)点(diǎn)支持和发展，但是经济(jì)的(de)运行是一个(gè)完整的系统，生产和消费、实体经济和金融(róng)支撑、高科技领(lǐng)域和低(dī)技术领域、融资-设计(jì)-制造—物(wù)流-销售-服务(wù)等各方面需(xū)要协调发展，大家的(de)信心慢(màn)慢恢复、收入慢(màn)慢恢(huī)复，才能够(gòu)真正把(bǎ)需(xū)求(qiú)拉动起(qǐ)来。不(bù)能够(gòu)孤立、片(piàn)面地理解和(hé)执行政(zhèng)策，毕竟即(jí)使是芯片这么最高(gāo)科(kē)技的领域，它(tā)的下游(yóu)需求也主(zhǔ)要来自消费电子(zi)产(chǎn)品(pǐn)中的手机、汽车、智能家居等(děng)等，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环的基(jī)础(chǔ)。

　　高质量的人才红利(lì)

　　另外(wài)，最近(jìn)政(zhèng)策讨论的一个(gè)重点(diǎn)是人(rén)，作(zuò)为投资(zī)生产拉(lā)动核心的企业家、作为人力(lì)资源重点(diǎn)的(de)人(rén)才、承载民族未来(lái)的新(xīn)生人口、需要(yào)关注(zhù)的(de)老龄(líng)人口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资本(běn)和劳动(dòng)要素拉动转向人力资源拉动，技术创(chuàng)新成为能否突破内(nèi)外部约(yuē)束的关(guān)键。技术创新能力(lì)取决于制(zhì)度保障下的(de)主观(guān)能动性(xìng)，在经历了(le)过去(qù)几年的非(fēi)常(cháng)态之后，在(zài)内外部不确(què)定性的制约下，如何让(ràng)当前(qián)每个主体(tǐ)充(chōng)满信心、充(chōng)满(mǎn)主观能动(dòng)性(xìng)，是政(zhèng)策的重心。以人工(gōng)智能(néng)为(wèi)代(dài)表的数字经济大发展，有可能能(néng)够帮助我(wǒ)们适(shì)当(dāng)缩小国际竞争中(zhōng)人力资源的差(chà)距(jù)，这需要(yào)从一个更高(gāo)的角度理(lǐ)解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从(cóng)容：乱战之后的投资(zī)路径(jìng)

　　5月(yuè)的市场，看起(qǐ)来是战略僵持阶段(duàn)的(de)乱(luàn)战。接下(xià)来(lái)的政策力度(dù)和效(xiào)果有(yǒu)多(duō)大(dà)、盈(yíng)利(lì)能否实质性的反(fǎn)弹(dàn)、经(jīng)济(jì)复苏的(de)斜率是否面(miàn)临趋(qū)缓的压力、海外的(de)潜在风险到底有多大(dà)、美联储到底(dǐ)下(xià)一步面(miàn)临(lín)的是(shì)什(shén)么样(yàng)的经济形势等，投资者希望渐次判断上(shàng)述(shù)一系列的重(zhòng)要(yào)问(wèn)题的程度，并据此进(jìn)行布局。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月交易机会(huì)可(kě)能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一(yī)个布局的好阶段，而未必(bì)会是收获(huò)的阶段。投资者需(xū)要(yào)多一点(diǎn)耐心，风浪越大，下(xià)一次的(de)鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这(zhè)是我们从(cóng)巴菲(fēi)特历次(cì)股东大(dà)会(huì)上(shàng)看(kàn)到价值(zhí)投资者很重(zhòng)要的一个(gè)特质，即我(wǒ)们提倡的(de)“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投资(zī)路(lù)径也将会(huì)非常明确。这个路径，我们从产(chǎn)业视角做(zuò)了一(yī)下梳理，供投资者参考。

　　具体而言(yán)：投资(zī)的(de)上限是产业现代化(huà)，科技自主可用(yòng)，数字化、高(gāo)端化与(yǔ)智能化是明(míng)确(què)的诗与远方，需(xū)要进(jìn)行(xíng)战略(lüè)布局(jú)。投资的下限是避免系(xì)统性的风险(xiǎn)，在(zài)现代化的产业转型(xíng)中，当前蕴藏(cáng)风险和未来跟不上历史(shǐ)步伐的(de)产业是不能(néng)进行战略(lüè)布局的。投(tóu)资的中间状(zhuàng)态是(shì)周期与消(xiāo)费行(xíng)业，是战术性的布局。

　　产业视角下的投资路线(xiàn)图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博士，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家，投委会委员(yuán)兼秘书(shū)长，宏观策略配(pèi)置部总监(jiān)，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开(kāi)大学经济(jì)学博士，清华大(dà)学管理科(kē)学(xué)与工程博士(shì)后。学(xué)术研究与(yǔ)教(jiào)学以及宏观经(jīng)济走(zǒu)势(shì)、金融(róng)产品分析等实务领域(yù)经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一(yī)直致力于在周期(qī)波动的框架内(nèi)运用财(cái)政的视角解构宏(hóng)观经济的(de)运行，将中国经济看作一(yī)份(fèn)资产，通过资本资(zī)产定价(jià)的方(fāng)式来确定(dìng)其价值(zhí)与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观(guān)分析师，2022年2月(yuè)加入(rù)创金合信基金(jīn)。此前履职博时基(jī)金，负责宏观(guān)策略、宏(hóng)观政(zhèng)策、大类(lèi)资(zī)产配(pèi)置与(yǔ)择(zé)时(shí)研究(jiū)。武汉大学学(xué)士，上(shàng)海财经大学经济(jì)学(xué)硕士、博士(shì)，中(zhōng)国社科(kē)院经济(jì)学(xué)博士后(hòu)，学术论文多发表于国(guó)际SSCI英(yīng)文核(hé)心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：腾众软件科技有限公司 三沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口